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2015年05月20日
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青心直說:勿忽略地方債 - 胡孟青

地方債問題難解,部份省市無法自行去槓桿化,要由央行擔當最後借款人角色。 資料圖片

備受關注的內地地方債轉置計劃詳情,正式由內地三大部委公佈,內地媒體隨即解讀為利好經濟、利好股市。的而且確高負債、高槓桿問題一直困擾內地,外資對中國前景的看法是,如果地方債問題會因為計劃而有所紓緩,少一重顧慮、減一個不明朗因素。再者,在整體市場利率隨債務風險下降帶動下,利好經濟及股市之說,未必是過份跨張。
但凡事總有另一面的解說,觀乎整項計劃細節公佈之前,內地連續降準、減息,不斷將市場利率推低,一切為的就是處理地方債,而非改善經濟,實在顯示,內地對問題的判斷,可能是遠比外界估算的嚴重。

部份要由央行孭起

有問題,而有對策解決,絕對是好事,但某程度上亦意味一連串寬鬆貨幣政策,希望由市場主力配合解決的原意是失效。中央之前強調過,地方債問題,地方政府會妥善處理,但現在情況表現出,部份地方政府已經失去自行去槓桿的能力,要由人行協助,變相由央行擔當最後借款人角色,亦形同將整個槓桿責任,由中央層面全數承擔。
計劃底下人行仍然沒有直接購債,定義上不構成QE。但因地方債轉置部份,會被納入成為商業銀行與央行往來拆借的抵押品範圍,既減少債務表現或發行量,對市場利率的衝擊,而且更重要是,這其實是以一種抵押形式的貨幣基礎發放;地方債的抵押功能,變相令商業銀行持續定向拆入便宜資金,多一條新渠道。
地方債轉置,是會令人行創造更大貨幣基礎,同時因為地方債轉置,導致年內新增債券發行倍增。為免構成影響及對資金市場構成擾亂,當局一如所料想出定向增發作為解決。基於新債券利息回報一定較低,而且股票市場機會太多,有分析推算,年內逾1.6萬億元的地方債轉置,最終有八成要透過定向增發出售。
眾所周知,內地有很多定向增發「圍飛」對象;政策銀行、保險公司、公募基金及與官方關係密切的私募基金。上級吹雞指令,下級必會行動,但額外為數約萬億的資金需求被佔用,會否再有更多大戶資金入市構成直接或間接影響股市,似乎對內地股市義無反顧樂觀一派,不得不考慮這一點。

胡孟青
獨立股評人

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