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2015年10月27日

智取大市:市賬率價值陷阱 - 晉佳

由於從價值投資法嘅角度去睇,股價最直接受到盈利同派息影響,所以分析盈利能力時,市盈率通常最先使用。盈利唔係固定嘅數字,會隨住好多因素而改變,當盈利變得不可預測嘅時候,市盈率功能就會大大減低,到時就會用市賬率去計算估值,去彌補市盈率嘅不準確度,原因係資產價值,往往係比盈利變化得更少嘅因素。
市賬率係股價除以每股淨資產,係用嚟量度主力利用資產去賺錢嘅公司,包括地產股、銀行股同資源股。
假設有一隻地產股,佢選擇喺樓市高峯期喪推新盤應市,樓市跌就收埋晒唔賣住,佢嘅收入同盈利模式變得有很大選擇性同波動性,你見市盈率3倍覺得呢隻地產股好平,後尾發現原來佢之前一年已經散盡家財,將所有能賣嘅樓賣晒出去。之後嗰年冇樓賣,變咗要蝕錢,咁你喺5倍市盈率買呢隻地產股,就隨時輸到你儍,因為佢跌到市盈率3倍都可能仲係貴。你用市賬率去計算估值,就可能發現呢隻地產股係overvalue。

壞賬拖低資產值

市賬率對於銀行股嚟講,亦係一項最常用嘅估值標準,原因正正係銀行股倚賴資產去賺錢,收入波動性偏高,同時成本又未必跟隨收入上落,令銀行盈利變數好大,所以用市賬率為銀行估值,往往較恰當。銀行嘅市賬率,傳統嚟講一定高過一倍,原因係傳統銀行業務穩賺不賠,輕易地每年為資產增值。
近十年銀行賺錢的玩法變得太多,玩玩吓可能玩謝埋自己,監管亦越來越嚴,壞賬亦越來越多,有唔少一次過抵銷全年盈利、令資產值大幅削減嘅風險出現,可以令銀行市賬率低過一倍。
渣打(2888)係一個非常好嘅教材,以有形資產計算,佢嘅市賬率遠低過1倍,低估值並不是反映佢好抵買,而係反映市場憂慮渣打嘅資產嚴重惡化,會形成大量壞賬,可能令每股淨資產大幅度削減,今日市賬率遠低過1倍,聽日撇賬後,股價不變,資產值大減,隨時令市賬率變成2、3倍,咁計就一啲都唔平。
雖然資產價值係遠比盈利穩定嘅數字,但係喺銀行高槓桿之下,資產安全度亦值得留意。如果眼見某間銀行嘅市賬率超低,就反映市場極度憂慮佢嘅資產安全度。單睇數字就覺得平,然後瞓身去買,就隨時誤中價值陷阱。

晉佳
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本欄逢周二刊出

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