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2017年06月30日

基金觀點:美歐央行政策趨鷹派 - 潘國光

耶倫早前稱,有生之年都不會再有金融危機發生。完全是被扭曲的信心。 資料圖片

自美聯儲於6月14日加息以來,美國經濟數據續呈疲軟,計算實際公佈數據與市場預期差別的Macro Index跌至一年來的低點;其間美債孳息曲線進一步拉平、長線通脹預期下跌、油價及商品價格下跌,美匯及美債息率回落,以致由特朗普勝選後所推升的所謂「再膨脹」預期已接近全數消失,惟美股(及全球股市)卻依舊處於歷來(或近期)的高點附近。
過去多年來的股價(及房價)漲幅,似乎已脫離了經濟基本因素的演變,而從不同的估值模式推算,資產價格亦已顯著地超出了歷來的平均值。較能合理地解釋當前美股(及全球各地資產市場不同形式的)潛在泡沫的一大原因,是全球央行過去近9年來的超低利率及擴大資產負債表規模等舉動。當前全球股市(及房市)無視美聯儲近期發表的加息及縮表指引,歐洲央行本周亦加入鷹派陣營,暗示即將進一步減少購債規模;而自去年中以來,中國央行亦已顯著地放慢其信貸增長步伐。
股市投資人對美歐央行言論所作出的反應,反映出兩種可能的態度:
(1) 在面對經濟數據逆轉的形勢下,投資人並不相信美聯儲(及其他央行)會認真地推進加息或縮表步伐;利率期貨市場反映,聯儲局在12月再加息一次的機率徘徊在五成附近,而明年美國再加息的預期次數,亦遠低於央行早前預測的3次。投資人似乎(頗合理地)認為,經歷了過去9年美股逢大跌央行必介入護盤這「規律」,他們並不懼怕當前央行有關收緊政策的恐嚇性言論,這從美股的恐慌指數VIX近期停留在歷來最低水平亦可見一斑;
(2) 經歷了過去9年美股逢大跌央行必介入護盤這「規律」,投資人已被央行「訓練」到一個地步,徹底地失去了「預測經濟及市場價值」等前瞻性能力(相對過去周期,股市走勢被喻為可領先經濟前景約6至9個月),投資人對潛在市場風險亦接近失去了應有的敏銳力,在央行護盤這「規律」下,反而愈趨採取冒險性的投資策略。這甚至從耶倫自己的言論亦可反映出來,她早前聲稱,「在我們有生之年都不會再有金融危機發生」。假如連美國央行主席都有這種被扭曲的信心,這也難怪全球資產市場處處可見扭曲性的價格表現。
在這前提下,全球央行與金融市場兩者之間在溝通上似乎正出現一場頗為嚴重的「誤會」。筆者認為,在潛在資產泡沫愈益膨脹的威脅下,美歐(及全球主要)央行將會被迫(或被鼓勵)於未來時間逐步收緊政策並縮減購債規模,直至(一)主要資產價格停止上漲;及/或(二) 資產價格出現過度的下跌,例如美股自最高點回落逾1成以上,及/或(三) 經濟數據出現無可抵賴的衰退性走勢。

潘國光
富邦銀行(香港)第一副總裁兼投資策略及研究部主管

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