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2018年02月14日

立論:去槓桿手術的陣痛 - 林少陽

海航成功出售兩幅啟德地皮予恒地。資料圖片

周二有兩單新聞引起了筆者的注意。第一單是海航成功出售兩幅啟德地皮予恒地(012),第二單是安邦計劃出售紐約華爾道夫酒店。有留意海航及安邦財政狀況的讀者,應該不會對消息感到意外。不意外是一回事,兩單被迫減債的消息幾乎同步出現,看來並非巧合,而是在隱晦地,向懂得解讀新聞的讀者透露了一些重大案情的線索。
早於上月初,國內A股早已在鬧錢荒,數百家將股份抵押予證券行的上市公司,其大股東及管理層先後遭債權人call孖展。自2月初開始,隨着斬倉的新聞增多,A股跌停板的中小企股份數量亦逐步由100多家增至數百家之多。
上述海航及安邦兩家負債纍纍的國內巨企多次傳出現再融資困難,昨日終於在不情願的情況下,海航將啟德兩幅地皮出售,而安邦出售紐約華爾道夫酒店的新聞,相信亦是空穴來風,絕非無因。再與上述多家A股大股東被call孖展的新聞拍在一起,讀者至此或已能自行梳理出一條紋路了。
自2015年開始,中國政府正逐步落實「三去一降一補」(去產能、去庫存、去槓桿、降成本及補短板)政策。至今為止,多個產能過剩的行業(如造紙、玻璃、鋼鐵、水泥等),去產能及去庫存已全線落實,相關的措施雖然對去槓桿有間接的幫助,但始終大陸企業的總債務佔GDP的比率仍然太高。要加快企業去槓桿,期望能完全無痛地動這次手術,恐怕是天方夜譚。

剛性兌付承諾或成絕響

假如陣痛必定會發生的話,則長痛不如短痛。因此,大陸今次自我設計的去槓桿手術,即使是一服對症下藥的妙方,亦難免對市場造成若干短暫的副作用,包括一些債務過重的企業可能倒閉、債權人被迫接受延期還款以至減債(hair cut)等重組方案。總之一句,過往由大型國企銀行暗啞底硬啃呆壞賬的「剛性兌付」承諾,亦有可能成為絕響。
假如今次北京是「來真的」,認真處理大型國企及地方政府債務過高的問題,其對市場的衝擊,或高於近期美國因為投機者對賭XIV輸清光而被迫拆倉的風險。
作為一個樂天派,我的確是相信,雨天過後一定會天晴,而且好彩的話,還有機會見彩虹。只是,做手術不可能沒有陣痛,何況去槓桿是大手術。
去年底至今年初,多家股價及銷售表現亮麗的內房股,都不約而同地在高位配售新股融資。一方面,這批債務超重的內房股是有實際需要增資,但亦不排除他們當中,或有人事前聞到一陣國家政策轉向的味道,而未雨綢繆。
我不過是一介草民,以上當然都不過是筆者個人的猜測。不過,周二海航及安邦兩單新聞實在很難不引人暇思。畢竟過去兩年港股累計升幅已不少,即使現價蝕章減磅,賺少一點買個保險,亦未嘗不可。

林少陽
以立投資董事總經理
本欄逢周三刊出

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